12 浏览一家真正伟大的公司必须要有一道“护城河”来保护投资获得很好的回报。但资本主义的“动力学”使得任何能赚取高额回报的生意“城堡”,都会受到竞争者重复不断的攻击。因此,一道难以逾越的屏障,比如成为低成本提供者,像政府雇员保险公司或好事多超市,或者拥有像可口可乐、吉列公司、美国运通公司这样享誉世界的强大品牌,才是企业获得持续成功的根本。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为,投资者投资的上市公司最好要有一条经济护城河,只有这样,才能确保该股票获得超额业绩回报。
那么,怎样才能考察和评价经济护城河呢？巴菲特在伯克希尔公司2007年年报致股东的一封信中举例说,像政府雇员保险公司和好事多超市,或者可口可乐公司、吉列公司、美国运通公司等,他们都享有饮誉全球的强大品牌,并且又都是低成本提供者,这些就是一道道难以逾越的屏障,即经济护城河,是企业持续取得成功的根本。
经常阅读伯克希尔公司年报的读者容易看出,巴菲特眼里的经济护城河,与他每年在年报中提出的伯克希尔公司对收购对象的标准非常接近。换句话说,伯克希尔公司收购的企业都必须具有经济护城河。
例如,巴菲特经常提到的收购标准是：经营业务容易理解；具有持续发展潜力；有一个值得信赖、有能力的公司管理层；有一个具有吸引力的买入价格。而所有这些,实际上都是该公司具有经济护城河才可能有的外在表现。
巴菲特在伯克希尔公司1998年年报致股东的一封信中说,随着通用再保险公司的加入以及政府雇员保险公司业务的突飞猛进,大家非常有必要增加一些对如何评估保险业务的了解。实际上,巴菲特这里就提到了如何评估经济护城河的问题。因为在他看来,保险业在这方面具有天然的竞争优势。
巴菲特说,在这里最关键的因素主要是：一是保险行业所能产生多少数量的浮存金；二是取得这些浮存金需要付出多大的成本；三是上述因素从长远来看发展趋势如何。
所谓浮存金,是指保险公司首先会向客户收取保费,而这时候到客户产生损失真正需要保险公司理赔还有一段时间,所以,在此期间保险公司可以把这笔资金暂时用作投资。
在巴菲特看来,浮存金多少及其成本高低,是衡量保险公司经济护城河高低的一个重要指标。所以,他每年在伯克希尔公司年报中都会重点谈到这个问题。
不过显而易见,保险公司在取得浮存金时必然要付出代价,而且有时候保险公司收取的保费还不够支付理赔费用和损失,这就形成了浮存金的成本。从长期看,只有当浮存金成本低于收入时才有价值。
巴菲特认为,每一家上市公司的经济护城河是不同的,投资者的理解角度和能力也不一样。当你要投资一家股票时,你就要把你的企业看作是一座城堡,城堡四周是一条护城河。当然,这条护城河是越深越好、越宽越好,里面有鳄鱼也不用怕。这样,你的投资就安全了。
巴菲特说,投资者对于自己所了解的一切企业,都可以画一个圆圈把它圈起来。重要的不是你的圆圈有多大,而是你对画在圆圈里的企业有多少了解。
他的意思是说,投资者不要追求圆圈有多大,而应该追求透彻了解划入圆圈中你所要准备投资的股票。这样,这只股票有没有经济护城河、经济护城河究竟有多大,从长远来看能否持续下去,就全都暴露在光天化日之下。如果上面三个条件都符合,那么这必定是一只非常具有投资价值的股票。
巴菲特在伯克希尔公司2007年年报致股东的一封信中说,在商业发展史上充满了“罗马烟火筒”（Roman Candle）般光彩炫目的公司。
意思是说,这样的企业看起来有一条深不可测的护城河,可是到最后被证明这只是一种幻觉,很快就被竞争对手跨越过去了。这就引出了另一个话题,那就是对经济护城河有一个“持续性”的评判。
巴菲特自己是怎么来判断持续性的呢？在这里,他依然坚持他的一贯原则：只投资自己能够了解的企业。这样,许多处于迅速发展、不断变化中的行业和公司就都被他排除在外了。他的观点是,“一道需要不断重复开挖的护城河,最终根本就等于没有护城河。”
除此以外,巴菲特虽然非常赞赏明星经理人在企业中所起的作用,可是他又特别担心这一点。他说,任何一个令竞争对手感到恐惧的明星经理人,对任何企业来说都是一笔巨大的无形资产,可是如果一个企业只能依靠这位明星经理人才能创造出巨大业绩来,那么这个企业也就称不上是好企业。就好比有一家合伙型医疗机构,如果这家医院的经营业绩非常好,可是经营收入的来源主要是因为该医院有一个当地最好的外科医生,那么这家医院依然是非常危险的。
对于这家医院来说,这位著名外科医生就是一条经济护城河,可是如果外科医生一跳槽,这条经济护城河马上就消失了。所以,巴菲特不会投资这样的股票,而会寻找那些在稳定行业中具有长期竞争优势的企业,觉得这样的投资对象其经济护城河比较可靠,不用年年去修。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为,投资者学会怎样考察经济护城河非常重要,而且一定要注重它的持久性。当初他购买伯克希尔纺织公司这家烟蒂型企业,就是因为没有经济护城河最终导致倒闭,从中得到了惨痛的教训。
